從資產(chǎn)配置的角度看 理財(cái)產(chǎn)品有哪些固收配置思路？

　　今年以來(lái)，在“資產(chǎn)荒”行情延續(xù)疊加嚴(yán)監(jiān)管政策的影響下，銀行理財(cái)迎來(lái)了快速擴(kuò)容，但收益端也明顯承壓。隨著傳統(tǒng)依賴高收益存款的模式逐漸弱化，銀行理財(cái)或許需要更加主動(dòng)地尋找配置邏輯重構(gòu)的方向。本文從資產(chǎn)配置的角度出發(fā)，談?wù)劺碡?cái)產(chǎn)品的固收配置思路。

　　1）銀行理財(cái)?shù)姆诸怴S債券基金的分類

　　銀行理財(cái)產(chǎn)品和債券基金，二者都是底層資產(chǎn)以債券類為主的投資產(chǎn)品，要理解其配置特征的異同，首先可以從分類體系出發(fā)。

　　銀行理財(cái)產(chǎn)品，根據(jù)投資方向，可分為債券型、信托型、掛鉤型和QDII型理財(cái)產(chǎn)品。債券型理財(cái)產(chǎn)品偏好短期國(guó)債、金融債、票據(jù)等期限短、風(fēng)險(xiǎn)低的金融工具；信托型理財(cái)產(chǎn)品依托銀行與信托的合作，主要投資于商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保的信托產(chǎn)品；掛鉤型理財(cái)產(chǎn)品，是指其本金用于傳統(tǒng)債券投資，而產(chǎn)品最終收益與相關(guān)市場(chǎng)或產(chǎn)品表現(xiàn)掛鉤的產(chǎn)品，如與利率、匯率、股票指數(shù)等標(biāo)的掛鉤；QDII型理財(cái)產(chǎn)品可拓展至境外投資領(lǐng)域。除此之外，理財(cái)產(chǎn)品還有收益方式以及幣種等方面的區(qū)分。

　　債券型基金從投資方式上可分為主動(dòng)債券型基金和被動(dòng)債券型基金，主動(dòng)債券型基金包含短期純債型基金、中長(zhǎng)期純債型基金、一級(jí)債基、二級(jí)債基、可轉(zhuǎn)債基金；被動(dòng)債券型基金可分為被動(dòng)指數(shù)債基和增強(qiáng)指數(shù)債基。

　　2）銀行理財(cái)產(chǎn)品以固收類為主，債券和現(xiàn)金存款是兩大支柱

　　在銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資結(jié)構(gòu)版圖中，固收類資產(chǎn)穩(wěn)居主導(dǎo)地位，截至2024年上半年，固收類資產(chǎn)占比已達(dá)70.6%。在細(xì)分類別中，債券和同業(yè)存單合計(jì)占據(jù)半壁江山，現(xiàn)金及銀行存款類占比約25%，債券和現(xiàn)金存款作為規(guī)模占比最大的兩項(xiàng)資產(chǎn)來(lái)源，為理財(cái)產(chǎn)品構(gòu)建了較為穩(wěn)健的投資基礎(chǔ)。

　　從增量變動(dòng)來(lái)看，2024年上半年，同業(yè)存單、拆放同業(yè)及買(mǎi)入反售、公募基金均獲得了明顯加倉(cāng)，而存款類產(chǎn)品的配置規(guī)模及倉(cāng)位則雙雙回落。在禁止“手工補(bǔ)息”及嚴(yán)監(jiān)管影響下，理財(cái)機(jī)構(gòu)未來(lái)與商業(yè)銀行合作將無(wú)法新獲得具有手工補(bǔ)息的高息存款，通過(guò)繞道保險(xiǎn)資管計(jì)劃配置協(xié)議存款的方式也將受限，存款類產(chǎn)品對(duì)理財(cái)?shù)奈呺H降低。

　　3）銀行理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較低，是穩(wěn)健的投資選擇

　　基金和理財(cái)產(chǎn)品具有不同的風(fēng)險(xiǎn)水平，其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)由低至高依次分為五個(gè)等級(jí)：低風(fēng)險(xiǎn)（R1）、中低風(fēng)險(xiǎn)（R2）、中風(fēng)險(xiǎn)（R3）、中高風(fēng)險(xiǎn)（R4）、高風(fēng)險(xiǎn)（R5），適合不同風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者。從風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)來(lái)看，銀行理財(cái)與債券基金均以R2等級(jí)為主，其中，銀行理財(cái)產(chǎn)品中R1等級(jí)占比29%，整體上呈現(xiàn)出比債券基金更低的投資風(fēng)險(xiǎn)，適合尋求穩(wěn)定收益、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的投資者。

　　4）銀行理財(cái)步入凈值化時(shí)代，上半年規(guī)模顯著回升

　　2018年資管新規(guī)發(fā)布以來(lái)，銀行理財(cái)歷經(jīng)轉(zhuǎn)型過(guò)渡，當(dāng)前已步入了凈值化時(shí)代。這一轉(zhuǎn)型的核心，是打破傳統(tǒng)的剛性兌付模式，推動(dòng)理財(cái)產(chǎn)品向凈值化管理方式轉(zhuǎn)變，旨在提升市場(chǎng)透明度，加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。伴隨這一轉(zhuǎn)型，多層嵌套的復(fù)雜結(jié)構(gòu)受到了監(jiān)管約束，商業(yè)銀行也逐漸將資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)分拆，由獨(dú)立的資管子公司來(lái)操盤(pán)，同時(shí)也剝離了相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　當(dāng)前階段，理財(cái)行業(yè)已基本完成凈值化改造，凈值化率達(dá)98%。此前受到22年“贖回潮”等事件影響，理財(cái)市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)相對(duì)停滯。今年以來(lái)，受益于定期存款利率下調(diào)、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的市場(chǎng)環(huán)境，以及4月“手工補(bǔ)息”整改后資金由銀行表內(nèi)轉(zhuǎn)向理財(cái)?shù)拇呋碡?cái)行業(yè)迎來(lái)快速擴(kuò)容，截至6月末，理財(cái)行業(yè)規(guī)模已同比增長(zhǎng)12.5%達(dá)到28.5萬(wàn)億元。

　　5）銀行理財(cái)收益率下臺(tái)階，新發(fā)產(chǎn)品基準(zhǔn)下行

　　然而，二季度以來(lái)，與銀行理財(cái)規(guī)模上行相伴的，卻是理財(cái)收益率的回落，同時(shí)新發(fā)理財(cái)產(chǎn)品業(yè)績(jī)基準(zhǔn)也不斷走低。底層資產(chǎn)收益率下降，疊加“手工補(bǔ)息”退出等事件影響是導(dǎo)致收益率回落的主要因素，一方面，由于“手工補(bǔ)息”被禁，現(xiàn)金及存款類資產(chǎn)收益率受到?jīng)_擊，帶動(dòng)整體收益率下行。另一方面，“資產(chǎn)荒”邏輯持續(xù)演繹下，底層資產(chǎn)收益率較低，進(jìn)一步壓縮了理財(cái)產(chǎn)品的收益空間。因此，銀行理財(cái)過(guò)去依賴高收益存款的資產(chǎn)配置模式或被打破，未來(lái)或需重構(gòu)配置邏輯，向主動(dòng)債券投資傾斜。

　　6）上半年配置變化：債券類規(guī)模上升，公募基金獲大幅增配

　　回顧上半年銀行理財(cái)?shù)呐渲米兓庞脗巴瑯I(yè)存單規(guī)模環(huán)比、同比均有上升，但信用債倉(cāng)位略有回落，利率債占比較低。值得注意的是，上半年理財(cái)明顯增配了公募基金，配置倉(cāng)位上升1.5%至3.6%。結(jié)合理財(cái)重倉(cāng)基金結(jié)構(gòu)來(lái)看，債券型基金占比高達(dá)八成，因此上半年理財(cái)對(duì)公募的債券型基金增配較多。

　　7）上半年配置變化：短久期為理財(cái)產(chǎn)品主要增配方向

　　2023年以來(lái)，理財(cái)產(chǎn)品對(duì)短久期的配置占比不斷上升。持續(xù)的“資產(chǎn)荒”下，信用利差和期限利差均已降至低位，下沉信用或拉長(zhǎng)久期的性價(jià)比有所降低，因此短久期成為了理財(cái)產(chǎn)品的主要增配方向。除此之外，短期限、低波動(dòng)、高流動(dòng)性的資產(chǎn)近期受到理財(cái)青睞，既有“手工補(bǔ)息”退出后，大量投資需求偏短期的新增資金流入理財(cái)所帶來(lái)的影響，也有近期債市震蕩背景下，理財(cái)對(duì)長(zhǎng)期限產(chǎn)品發(fā)行相對(duì)謹(jǐn)慎的考量。

　　8）從債券托管結(jié)構(gòu)看，上半年廣義基金主要增配信用債和同業(yè)存單

　　通過(guò)廣義基金（包括理財(cái)、基金等）配債情況，可以進(jìn)一步觀察理財(cái)機(jī)構(gòu)的配置行為。存量上，截至2024年7月，信用債、利率債持有人結(jié)構(gòu)中，廣義基金占比分別為61%和13%；增量上，上半年廣義基金主要增配了信用債和同業(yè)存單。向后看，理財(cái)或仍將側(cè)重于短久期配置，下半年理財(cái)有望延續(xù)增配短久期信用債和同業(yè)存單。

　　9）低利率時(shí)代的宿命：配置至上，固收打底

　　結(jié)合理財(cái)產(chǎn)品的資產(chǎn)配置情況可以看出，低利率環(huán)境下，為了改善收益率水平，銀行理財(cái)或需謀求更為主動(dòng)的配置策略，債券類資產(chǎn)仍較有配置價(jià)值。

　　步入低利率時(shí)代，越來(lái)越多的人也會(huì)感覺(jué)到資產(chǎn)配置的必要性在提升。從以往單一產(chǎn)品的購(gòu)買(mǎi)，到如何合理規(guī)劃家庭資產(chǎn)，正發(fā)生潛移默化的轉(zhuǎn)變。借鑒OECD國(guó)家低利率時(shí)代資產(chǎn)配置經(jīng)驗(yàn)，OECD國(guó)家居民整體上約三分之一的資產(chǎn)配置在現(xiàn)金和存款上，追求流動(dòng)性和安全性；約三分之一的資產(chǎn)配置在養(yǎng)老金、年金和壽險(xiǎn)，追求保障和資產(chǎn)保值的需求（穿透來(lái)看，這類資產(chǎn)整體上以固收+為主）；另有三分之一的資產(chǎn)配置在權(quán)益資產(chǎn)，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)追求收益。

　　在家庭資產(chǎn)配置過(guò)程中，整體上需要注意幾個(gè)要點(diǎn)：1）盡可能抵御系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，做好跨資產(chǎn)、跨國(guó)別規(guī)劃；2）不追求更高收益，而著眼于盡可能創(chuàng)造持續(xù)穩(wěn)健回報(bào)；3）降低對(duì)單一資產(chǎn)收益的追求，不迷信單一策略，單一基金經(jīng)理；4）尊重市場(chǎng)，理解周期，努力感知資產(chǎn)運(yùn)行周期的力量。

　?。ㄎ恼聛?lái)源：富國(guó)基金）

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